MACRO MARKETS巨汇洞悉场：全球经济面临“日本化”风险

全球主要经济体实施的量宽政策和扩张性财政政策在短期内颇有成效，但政策的过量、调整过急及政策滞后效应值得警惕，如何消化这些政策考验政策制定者和市场主体。当务之急，既要考虑资产负债表的修复，也要考虑经济增长的可持续性。此前全球经济存在“日本化”倾向，即表现为“低增长、低利率、低通胀、高债务、高杠杆”，如今却演变为“高利率、高通胀、高债务、高杠杆”的格局，可见宏观政策管理难度之大。

历史经验和现实证明，资产负债表扩张不是长久之计，提振经济仍需依靠实体经济、企业投资和居民储蓄等实际变量，否则会陷入“债务绑架经济＋市场绑架央行”的高度不稳定路径。现代经济的复杂结构已经将央行塑造为一个庞大的“金融利维坦”，它在极力维护经济金融稳定的同时，也在制造出新的不稳定。从央行的当前处境来看，货币政策要想回归正常化面临重重困境。解决之道也许不在货币政策层面，而是全球经济能否重启真实增长。

近年来，反思非常规的货币政策成为学界关注焦点，其中代表人物就是日裔美籍经济学家──辜朝明，其作为野村综合研究所首席经济学家和日本政府经济顾问，是最早参与日本“五年经济计划”的经济学家。日本经济经历过货币政策崩溃、房地产泡沫及人口老龄化危机，上述问题几乎都能在现代国家和地区中有所体现。

日本大衰退时期的货币供应完全依赖于日本政府的财政政策。

宽松政策为企业和居民提供大量的流动性，但由于货币政策传导机制的阻塞，资金空转与流动性陷阱问题也随之出现，由此带来的结果是资产负债表的盲目扩张，即表现为过度负债和过高杠杆。历史上日本的经验表明，经济泡沫将直接导致资产负债表衰退，加快修复资产负债表变得更加棘手，阵痛在于市场的有序出清和债务的正循环，既要防止债务通缩，削弱投资信心，也要推动居民部门处理好合理储蓄、资产配置和消费支出的关系。

目前日本的量宽政策面临的压力也不小：一方面是长期的经济增长低迷的困扰，国内市场内需不强，通缩难题始终无法被解决；另一方面是退出量宽政策的成本巨大。总结日本的经验教训可见，适当的经济刺激政策是可取的，但政策适用的范围、规模及政策实施的时机非常关键，错失良机也会加大复苏增长的难度。

目前来看，全球经济的“日本化”并未结束，许多传统的发达经济体陆续出现经济增长低迷、人口老龄化等问题，且贫富差距也在扩大化，全球经济的不平等在新冠疫情期间表现得更加突出。由于经济增长的复杂性，任何单一的政策都无法解决所有的经济问题。1990年代日本多次大规模实施刺激政策，但效果差强人意，难以扭转经济衰退的颓势。要真正解决增长困境，必须进行彻底的市场化改革，包括根除决策制定的短视问题、以改革释放增长动力、加大科技创新和产业升级。